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實務 | 私募股權基金風控體系設計大全

一、私募股權基金的風險識別高

高風險與高收益如影隨形,就私募股權基金而言,風險存在于投資流程的每個環節,不僅來自外部環境,也存在于基金自身。為了保證投資收益的實現,私募股權基金應該防患于未然,做好風險控制措施。而風險管理發揮效用的前提條件是準確地識別風險。明確各類風險的現實情形和影響程度,才能科學有效地建立風險管理體系,在降低風險的同時實現收益的增長。

(一)私募股權基金的外部風險識別

外部風險主要源于大環境的不確定性,這是困擾私募基金和受資企業的共同難題,初創企業與上市公司都身處其中,只是受影響的程度不一樣。具體而言,私募基金面臨的外部風險主要包括政策法規風險、市場風險和受資企業風險三方面。

1、政策法規風險。政策法規風險主要是指國家法律法規的頻繁調整使私募基金被迫接受變動帶來的不良后果。由于我國資本市場處于發展初期,法律法規尚不完善,相較歷史悠久的西方國家資本市場略顯稚嫩,配套措施參差不齊,私募基金面臨的風險相對較大。與此同時,政府監管力度相對較弱,運行過程也缺少相關法律的支持。首先是制度不完善。目前,我國仍沒有完整的法律法規來保護和監管私募投融資雙方的利益,私募投融資活動的整體流程均面臨著巨大的法律風險;其次是伴隨著私募投資迅猛發展,地方政府或者民間團體會出于自身利益的考慮發揮消極的作用,使實際操作伴隨著地方保護主義的風險;再次是國家關于私募投資的法律政策不夠連貫,我國早期的私募股權投資以外資為主,而隨著本土金融市場的發展,跨國合作的私募股權投資相關法律政策亟需完善改進,以滿足市場的發展需求。

2、市場波動風險。私募投資與證券市場緊密相連,這其中涉及到一系列的金融問題,金融市場證券價格的升降、匯率的變動與銀行利率的波動等都會影響私募投資的實施,使投資實際收益率低于預期。另外,市場經濟在運行過程中有發生通貨膨脹的風險,使貨幣的購買力相對下降,對私募股權基金的預期收益造成不利影響。一般而言,私募股權基金投資期限長達三至五年,而非上市公司的股權流動性差,沒有成熟的市場可以快速退出,這也降低了私募基金資金的使用效率,延長了退出周期。

3、受資企業風險。私募股權基金投資的收益與否和受資企業的經營狀況緊密相連。而被投資企業由于自身管理、技術、市場、財務等方面的局限性會使私募股安全基金承受連帶的壓力。這些風險中影響最深的是管理風險,即受資企業在經營管理過程中的失誤所帶來的風險。管理風險受融資企業家的個人素質、融資企業組織結構以及管理團隊的能力的影響。由于受資企業絕大多數為中小型企業,因此企業的風格帶有強烈的個人主義色彩,領導人的能力和水平會對企業的發展與成長起到關鍵影響。

(二)私募股權基金的內部風險識別

內部風險是由私募股權基金內部因素引發的風險,這種風險不同于外部風險,可以利用有效的方法與手段去規避甚至消除。內部風險主要包括信用風險、道德風險和操作風險三個方面。

1、信用風險。私募投資交易的任意一方未按照合約的規定執行從而造成責任缺失而誘發的風險,都必然會損害另一方的利益。信用風險存在于從項目選擇到最后退出的整個流程,因此,對信用風險的控制是保證私募投資流程順暢運行的關鍵所在。

2、道德風險。道德風險普遍存在,這與投融資雙方的個人欲望及素質、修養密切相關。道德風險是指在投資融資過程中,其中一方在實現自身利益最大化的同時卻損害另一方利益的行為。對私股權募基金而言,投資經理出于一己私利的考慮,在盡職調查過程中沒有做到客觀公允,被投資方的眼前利益拉攏,或是為了獲得更高的傭金與獎金,在出具報告過程中有偏袒受資方或得出高于實際情況的估值的行為。

3、操作風險。操作風險是指在私募投資過程中,由于產品技術水平、企業管理層能力、內部控制失效等因素造成的風險。由于未來的增長形勢與市場情況無法準確預測,項目的估值過高會導致融資金額投入過高,影響股權的比重,使投資收益率下降。

(三)私募股權基金投資流程風險識別

對私募股權基金而言,為了安全退出以實現預期的投資收益,對各種潛在的風險進行控制尤為重要。進行風險控制的前提條件依賴于對所面臨的不同風險進行識別歸類,分析風險發生的原因,進而采取相應的防控措施。源自外部的風險與國家的宏觀政策息息相關,企業自身無法完全回避,只能將危害程度降到最低。因此,內部風險是私募股權基金風險控制的重點。準確識別私募股權基金內部風險,是最終實現風險控制目標的最佳途徑。內部風險存在于項目調查到投資評審,從投后管理到投資退出各個階段。

1、項目調查風險。項目的調查分為初步調查和盡職調查兩個步驟。初步調查是私募股權基金對項目可行性的初步篩選,主要是通過各種途徑收集項目信息,從大局出發,對項目的可實施性和經濟性進行考量,考慮項目的投資額度以及退出方式,把不符合要求的項目過濾掉。在通過初步評審并與受資企業進行初步溝通后,項目就深入到盡職調查的階段。盡職調查是對初調的深化與反饋,也是后續評估與方案設計的重要資料來源。因此,盡職調查對企業的歷史沿革,股權結構,財務狀況甚至企業管理層的個人情況都有深入調查,這也是投資成功的重要保證。

盡職調查需要雙方的有效配合,若流程推進不暢,風險也就隨之而來。做盡職調查的時候,評審委員會并不在現場,因此無法得到第一手的、最貼合實際情況的信息。項目經理在傳遞信息的過程中無法保證信息準確無誤,失真的信息就會使私募基金的管理者出現判斷的失誤。另外,私募投資的項目多而雜,分配到每個項目上的時間有限,導致收集的信息不夠充分,會錯失很多優質項目,同時卻注資進入一些很差的項目,造成投資回報率低下。同時,由于項目經理個人水平與經驗有限,而且投資活動本身會帶有較強的慣性思維與個人主義色彩,也可能使得很多投資的效率低下,并且無法保證資金的安全。

2、投資評審風險。對項目作出準確的評審抉擇是投資能否實現的重要保障。通過分析私募股權基金投資流程,結合受資企業的具體情況,使資金流向那些有前途、有潛力的公司,最終可以通過退出獲得高額收益。但要作出投與不投的抉擇以及投資方式的選擇并非易事,必須對企業的真實情況加以盡職調查并對管理者的個人水平作出分析判斷,才能作出正確判斷并使后續投資逐步落實到位。

私募股權基金必須充分考查企業管理層的能力,尤其是企業領導人的個人情況,因為處于上升期的中小企業的個性往往與決策層的風格相符,領導者的個人素質和能力對于企業能否壯大與成功至關重要。對于盡職調查報告,評審委員會應結合市場情況來辨證地做出判斷,應對項目經理給予足夠的信任與人文關懷。另外,合作的投行、會計師事務所和律師事務所有可能出于經濟利益的考慮與受資企業合伙舞弊,進行自我包裝,極力隱瞞企業的劣勢,大搞面子工程并對財務報表進行粉飾等。但這些合作方屬于服務行業,處于相對的弱勢地位,私募機構應給予其足夠的尊重,在制定合理傭金水平的前提下充分溝通,把合作的風險限制在可控的范圍內。

投資評審的另一項重要任務是簽署項目合同。這是投融資雙方權利義務制衡博弈的最終結果,內容不僅包含私募機構的投資方法、基于估值的入股情況和入股價值,以及如何監管和管理受資企業,也規定了受資企業的未來計劃與應盡的其他義務。但由于私募的相關法律仍不夠完善,合同并不完全能受到法律保護,順利履行更多是基于雙方的信譽。而且合同本身可能并不平等,融資方為了實現快速融資,可能答應了極為苛刻的條件卻無力兌現,使合同成為一紙空文,雙方的合作也只能以失敗告終,同時造成私募基金運營成本增加,甚至投資血本無歸。

3、投后管理風險。投后管理的本質是委托代理關系。私募基金作為委托人,承擔了企業經營的盈虧風險,受資企業自身作為代理人,負責公司的日常運營管理。但作為不同的利益主體,由于信息的不對稱,投融資雙方必然會出現矛盾,融資方存在為謀取自身利益而犧牲私募基金利益的動機。

私募股權基金面臨的投后管理風險,包括決策意見相左的控制風險、粉飾信息的道德風險以及合約漏洞而產生合同風險。

首先,控制風險。資金注入企業后,私募機構與企業在資金利用及未來發展方向的問題上有可能出現不一致,私募機構會對企業使用資金的情況進行監控,以確保資金利用合理、高效。但受資方出于自身局限,可能存在組織機構分工與內部控制不夠完善、戰略規劃模糊不清、無法開展有效公司治理的問題,利用資金時難免存在不合理、不節約的問題。私募機構的性質與規模決定了,其無法對每個項目都派專人長期駐守,只能依靠受資企業提供的財務數據進行判斷。若此時融資方為了自身利益對信息加以舞弊粉飾,且私募機構沒有及時察覺反饋,則會對投資造成重大損失,甚至逐步喪失對企業的控制力,而企業自身的經營不力也會使私募機構的遭遇雪上加霜。

其次,道德風險。私募機構從投入到退出可能長達五年,所以受資企業的道德風險普遍存在。受資企業可能會暗箱操作,在不被注意、不上報的情況下為自己牟利,或是對產生的利益加以隱瞞,只將其局部在報表里反映,但私募機構由于信息的不對稱是無法察覺的。道德風險是人的問題,所以無法完全規避,只能通過相應的方法將危害降到最低。私募機構應將財務數據與企業的實際情況相結合來考察,不能局限于財務數據,并應派監管專員定期調研,了解受資企業的第一手信息,對企業現狀進行評估,做好投融資雙方及時溝通的橋梁。

最后,合同風險。由于私募投資法律仍不夠健全,所以投融資簽訂合同在履行時更多是依靠雙方的信譽。合同本身存在局限性,無法照顧到整個投資過程中的所有要點,所以合同的漏洞很可能成為融資方“綁架”私募基金的利器。這種情形的出現,往往是由于受資企業領導人有很強的個人能力和投機動機,為了自身的眼前利益不惜犧牲合作方的利益。

4、投資退出風險。著名私募投資機構KKR公司的創始人亨利·克拉維斯曾經說:“等我的項目出手的時候再恭喜我。”順利退出是實現私募股權基金投資收益的根本保障,但退出不是最后階段的一蹴而就,而是在初期的項目評審與投后管理階段就應提前規劃好,并隨著投資的逐步深入以及市場的變化及時修正,以保證投資的成功。退出決定的拖沓會對投資融資雙方造成不利的影響。

退出不僅要考慮受資企業的根本利益,還應結合自身情況,對退出方式、退出時間、退出程度和輿論宣傳都加以充分考慮。

退出時間的確定是私募退出的核心問題,對其把控好比對烹飪火候的掌握。如果退出過早,最終獲得的收益就達不到理論最高點,而過遲地退出會招致收益走下坡路以及成本增加的惡果。正常的私募投資期限是三至五年,但有的私募機構會選擇快進快出,在很短的時間內就轉讓股份,快速套利,再轉投其他項目。這種行為不但不利于受資企業的長期運營,在短期內也會造成頻繁的人員調動與資本變動,甚至會影響企業的經營策略和發展方向,還容易助長私募圈的浮躁風氣,造成滿盤皆輸的局面。

私募股權基金的退出包括全部退出與部分退出,它與最終的獲益狀況密切相關。全部退出的方式通常包括回購與交易出售。采用這種方式,私募機構可以一次性獲得此次投資的全部收益,全身而退再轉而尋求新的項目,但全部退出會面臨價格被壓低的風險。部分退出則是售出部分股權,剩余股權部分隨機而動,IPO退出就屬于這種方式。相對而言,IPO是私募投資退出的最佳方式,不僅會帶來不菲的收益,還會給私募機構帶來良好的聲譽。

在退出的輿論宣傳方面,成功的投資通過輿論宣傳的放大,會使私募機構得到良好的聲譽,為其后續業務的開展鋪平道路。但另一方面,有些過于夸大的宣傳會產生過猶不及的效果,反而會給私募機構造成負面影響。同時,過度的宣傳也會將私募機構的隱私以及操作套路公之于眾,有的媒體甚至會深究低調的幕后出資人,導致不必要的麻煩,給私募基金造成不利影響。

二、私募股權基金風險控制體系的設計

高收益必然伴隨高風險。私募股權基金的投資具有流動性較低、投資期限長和收益不確定等特性,因此,建立完善的風險控制體系是私募成功退出并獲取預期收益的重要保障。私募股權基金對于風險的控制必須遵守全面、嚴格的原則,不僅要追根溯源,從源頭將風險控制在可承受范圍內,還應該從過程出發,控制各階段、各流程可能出現的風險。

(一)私募股權基金外部風險控制

外部風險源自國家法律政策,因此無法徹底規避。在這種情況下,私募機構的決策層就更應該關注時事潮流,準確把握國家經濟的發展方向,保持一定的政治敏感性,對現行政策有自己的見解。比如說,我國經濟正處于轉型期,大力提倡建設節約型社會,高科技與互聯網是未來的發展方向,環保事業也日益受到重視,如在此階段將資金過多地投向浪費能源、產出低效的行業與項目,對私募而言,投資收益率就會存在很大的疑問。

在經濟高速發展的年代,國家政策在不停地調整變化,法律法規也在逐步完善,這種進步對私募機構的影響是雙向的:除了能夠享受政策的紅利,也有可能隨著大批競爭者的進入而喪失原本競爭就很激烈的市場。因此,私募必須在冒進與保守這種方向之爭中找到平衡點。

為了將政策法規和市場風險降至可控范圍,私募股權基金可以在組合投資、及時反饋和共同防御這三個手段中作出選擇。

1、組合投資。面臨不確定的市場,私募基金可以選擇“不把雞蛋放在同一個籃子里”,可以選擇不同行業和不同類型的企業進行組合投資,從而將由政策變動而引發的風險降到最低。同時,為了提高風險承受能力,私募基金還應當留存足夠的資本備用金,這樣即便風險降臨也不至于影響企業的正常運轉。

2、及時反饋。政策法律的變更不是一朝一夕的事情,新政策的落實也需要反饋時間。面對新的政策法律調整,私募股權基金一定要果斷快速地作出決策,拖沓只能使投融資雙方都陷入被動局面。投資機構的領導層應保持足夠的政治敏感度,分析政策法規調整會給行業前景及受資企業自身帶來哪些影響,進而及時準確地作出判斷,決定是堅持投資還是清算放棄,這也是對雙方負責的一種做法。

3、共同防御。新的政策法律變動不是針對某家私募機構或企業的,而是為了調整全行業乃至市場。這也使風險變得更加復雜,任何一個私募投資機構的個體行為都難以完全獨立地應對。因此,諸家私募股權基金應從行業未來發展的角度出發,齊心協力應對變化。另外,對于具體行業的變動,應及時請教該領域的專家,從技術與市場的角度出發,對未來作出更加準確全面的把控。

(二)私募股權基金內部風險控制

私募股權基金內部風險控制是實現風控目標的重要環節。對私募股權基金而言,要控制內部風險,不僅要完善自身的公司治理,還應該加強機構內部控制,同時加強外部人的監控。

1、完善私募公司治理。私募股權基金投資的核心在于投資管理委員會,而投管會的中心是基金管理人。基金管理人是私募公司治理的中心,投資成效與其個人的能力與經驗密不可分。通常而言,基金管理者掌握著私募機構的前進方向,并對基金的日常運作全面負責,其決策水平和判斷的準確性事關基金的命運。因此,對私募基金管理人的管理要做到保持權利和義務平衡。在賦予其充分的職權范圍內自主權的同時,還必須對其加以約束。在私募基金的日常運營中,管理人有很大可能會從自身利益或自身業績出發,不作為或是濫用權力,這會嚴重影響私募基金的投資方向和未來發展,從而危機到債權人和股東的利益。因此,對管理者要有一系列的制度約束,使之忠于股東利益。另外,由于我國與私募相關的法律仍在完善階段,基金管理者也應從私募的實際情況出發,主動提高自身職業操守和業務素養,將投資人的利益放在首位。

另外,為提高私募基金管理人的工作積極性,使其高強度的付出努力得到應有回報,私募應為其提供相應的激勵措施,這種做法也會使管理人的道德風險降到最低,并在權利與義務相對均衡的情況下做出更有利于私募機構的決策,為股東創造更多的財富。激勵有顯性與隱性之分。顯性的報酬不僅包括固定的管理費用,還包括合理的業績獎金,獎金數額取決于當年的投資回報金額和公司業績。這種顯性的經濟激勵會使管理者更加勤勉地重視自身的投資事業。相對而言,隱性激勵則會提升基金管理者的聲譽和業內口碑。基金管理人以往的投資經歷與業績是私募機構選擇人才的一個重要標準,豐富的經驗,尤其是成功的投資經驗是金錢無法比擬的寶貴財富。因此,隱性激勵是私募基金管理人相當看重的指標,它是投資股東考慮的重要內容,會對基金管理人的職業生涯發展帶來深遠影響。

2、構建內部控制制度。為將內部風險降到最低,私募股權基金首先應對其所處的風險現狀進行系統識別,確定風險管理的對象;其次,結合自身投資方向和具體業務,制定架構清晰、切實可行的內控制度,設計符合實情且嚴密有效的內控系統、保障層次有序且權責統一的內控防線。

私募股權基金應建立合理科學的組織架構,不同部門要相互制衡,明晰各自的權限職責,使個人舞弊與道德風險得到控制。另外,投資流程要經過對應的授權審批,這也是防止越權的必要手段,可以將投資過程中的風險限制在內控制度的范圍里。崗位分離制度與授權控制制度相互照應,能夠保證私募機構內部控制的有效運行。另外,私募股權基金應設立獨立的內部監察部門和內部審計部門。內部監察部門應有足夠的權限來稽核有關投資決策和內部資料,并定期對內控制度的執行情況作出反饋評價,使之更加完善有效。內部審計部門的職責主要是針對基金的各項投資業務進行獨立評價,確保財務遵循制度,程序有效執行,從而保障資源的有效使用,實現企業的控制目標。同時,有效的監督還能保障財務活動的合法性與安全性,有助于基金管理人更好地作出決策。

私募股權基金要確立符合實際的風險策略,建立科學嚴密的風險管理體系。首先,必須對當前已識別的風險作出及時恰當的風險管理決策,根據風險程度及其重要性采取相應措施,作出風險回避、風險轉移、風險分散等戰略抉擇。其次,欲保障風險管理體系的有效與持續,就要不間斷地監測、評估與反饋,使風險管理體系逐步優化,抵御風險的能力逐步增強。另外,要將投資的各個階段有效串聯,對風險進行動態化的管控,并依次循環,逐步適應自身投資風格和實際情況。最后,在保證風險管理體系運行有效的同時,還要兼顧運營的經濟性,把成本控制在合理的范圍內。

3、加強外部人的監控。私募股權基金要加強對外部人員的監控和考核,這主要包括兩方面含義:第一,要明確公司股東和董事會的權利和義務,投資事項要經歷客觀制衡的流程審批,重點事項需報請董事會決議通過并及時進行信息披露;第二,要強調外部專家的作用。私募機構應聘請富有經驗的財務專家、法律專家和行業專家,從內部與外部雙重考慮組建投資業務委員會、風險控制委員會和投后管理委員會等,從項目調查到投資退出的各個階段都加強風險把控。

(三)私募股權基金流程風險控制

在私募股權基金的具體投資過程中,從項目調查到投資評審,從投后管理到投資退出,每個具體環節都存在著風險。因此,對流程風險的把控是私募股權基金獲得投資收益的前提條件。

1、項目調查的風險控制。對項目進行準確可靠的調查是私募股權基金投資成功的基礎。選擇符合基金要求的項目,并對企業進行詳實客觀的盡職調查,也是對后續流程負責的表現。

第一,廣泛獲得項目信息。要確保資金安全高效地流回私募,多渠道廣泛涉獵信息是成功的保障,大基數的篩選會降低項目選擇風險。因此,私募股權基金應當充分拓寬自身資源,通過自身途徑拓展外部關系,使信息的來源更加多樣。而且,通過個人關系或業務伙伴等自有途徑獲得的項目信息,其質量遠高于從外部途徑得到的信息。

第二,充分了解企業情況。在獲得可靠的項目信息后,私募股權基金要根據自身經驗,結合相應的投資準則去判斷項目是否具有發展潛力,是否滿足私募的各項條件,是否能使投資收益最大化。在作出初步判斷后,還應對所了解的情況進行核實,并了解企業的合作意向、能夠接受的被監管程度以及企業領導人的個人情況。

第三,盡職調查全面深入。準確客觀的盡職調查報告是私募股權基金準確判斷項目的重要依據。為了充分了解企業的基本情況,判斷所收集資料的真實現狀,將投融資雙方的信息不對稱降到最低,盡職調查要詳實全面,從企業的公司治理結構到具體的運營狀況、財務現狀、法律合同等各方面均要充分涉及,還要對企業的合作伙伴和競爭對手等進行一定的了解。為了使盡調報告更加準確可信,私募股權基金應該聘請經驗豐富且有合作基礎的會計師事務所和律師事務所對企業的財務和法務狀況進行把關。

2、投資評審的風險控制。在投資評審過程中,私募股權基金對于投資項目可能出現的風險要充分預見,并確立相應的條款來對雙方的權利和義務進行約束。同時,項目估值要客觀中立,不能盲目激進。

第一,投資估值應相對保守。私募股權基金要在充分預見風險的前提下,考慮充足的退出周期,確定合理的折現率,使投資的估值滿足投融資雙方合理的需求,而不是估值越大項目越好。另外,私募股權基金對于確定的資金投放可以更加靈活,可以企業目前所需資金的額度為限進行分批投放,使基金的資金運作更加高效,從而在協助企業成長的同時,也保障自身資金的安全。

第二,設立相應制度保障。私募股權基金可以憑借獲得的股份取得受資企業董事會的相應席位,對企業的重大經營決策和未來發展方向進行把關,并監督資金的使用情況。另外,為了激勵企業實現年度目標,還可以設立針對企業的獎勵制度,對完成任務的企業員工進行褒獎,對拖累企業業績的人員作出懲罰。另外,在合同談判的時候,要高度重視退出方式的選擇,使企業退出后的利益實現得到保障。

3、投后管理的風險控制。在投后管理環節,基金要重視受資企業的財務風險,還應為其提供相應的增值服務,協助受資企業發展是投資順利回籠的有力保障。

第一,謹慎控制財務風險。私募股權基金要在滿足資金運轉的前提下留存一定的保證金來應對不時之需,對每個項目都要有清晰明確的財務預算,使回款在可控范圍內。要定期了解受資企業的財務狀況,對其上報的財務信息進行定期的核查和分析,并對其進行上市審計,以保證財務狀況的透明公允。對于發現的問題,雙方要合力解決。

第二,積極提供增值服務。私募股權基金要利用自身經驗,優化受資企業的管理團隊,提升管理和決策的效率。另外,私募股權基金可利用自身人脈優勢,幫企業尋找合作伙伴,聘請行業專家對企業進行業務指導,這樣能夠降低受資企業的運營成本,使得資金回籠更有保障。

4、投資退出的風險控制。順利退出是私募股權基金實現收益的根本保障,選擇退出方式是投資協議中要考慮的重要內容。結合未來的經濟狀況預期和現在的融投資雙方情況,確定合適的退出方式和退出時機,是保證雙方權益并降低風險的保證。

第一,選擇恰當的退出時機。由于市場波動和退出程序繁瑣等原因,私募股權基金實際退出的時間并不一定是投資收益最大的時候,因此結合企業的具體情況選擇合適的退出時機成為投資成功與否的關鍵。對于發展情況不如預期及已經沒有成長預期的企業要盡快退出,使資金有機會投向更有發展潛力的企業;而對于成長較好的企業,要選擇在企業的成熟期退出。

第二,選擇合適的退出方式。雖然IPO的實際收益要高于其他退出方式,但這并不適用于所有企業。私募股權基金應該綜合考慮退出時期的經濟狀況、自身的現狀和企業的情況,選擇滿足資金運轉且風險最小的方式而非收益最大的方式。若受資企業經營狀況不佳,私募的最佳退出方式不是強推企業上市,而是通過清算來解放資金。另外,合適的退出方式要與恰當的退出時間相結合,如此才能實現投資收益的最大化。

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