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估值-實際應用 貼現現金流分析 倍數法

一旦我們計算出了貼現率(WACC),我們就會用它來將預測的現金流折現,但是這只能給我們5年的未來自由現金流來給估值。那2019年以后的企業價值怎么辦呢? 

預測一家公司未來N年的自由現金流是不切實際的,其實吧我們對五年以后的世界也不可能能完全把握。這樣,我們就會用終值來體現在預測期之后的價值。終值計算的基礎是公司預測期最后一年的自由現金流   

用于計算公司終值的方法有兩個:倍數法和永續增長法。我們會用兩種方面來計算終值,這樣可以起到相互檢驗的作用。

倍數法

倍數法的計算時根據公司預測最后一年的EBITDA的倍數來估值。EBITDA的倍數通常來自類似可比公司,但我們也可以應用本公司自己目前市場EBITDA的倍數。用公司自己目前市場的EBITDA倍數一般來說是還是比較保守的,除非這家公司目前的價值被已經被極大的高估。如果我們用之后的永續增長法以及下一期的可比公司分析計算出的估值大大小于目前市場價格賦予的企業價值的話。這說明目前的價值被大大地高估,那么用倍數法來計算終值的話,就變得不合時宜。因為最終計算出的終值會被不合理的倍數夸大。這一點,我們等完成可比公司分析法估值之后再做具體分析和調整。   

一般來說,用倍數法計算的終值公式是: 

終值= EBITDA n * 倍數,其中 n =預測期的最后一年

用這個方法,我們首先找到2019年(預測的最后一年)的EBITDA。我們知道EBITDA的計算是EBIT加上折舊與攤銷。這兩個數值在無杠桿自由現金流計算的公式中都能找到。我們只需找到2019年預測的EBIT ,再加上同一年預測的折舊與攤銷就可以了。

這時,我們就要計算目前(LTM)的EBITDA 的倍數。

其公式是:EBITDA倍數= LTM企業價值/LTMEBITDA 

所謂LTM,就是最后12個月的財務數據。關于LTM的計算,我們會在介紹可比公司分析法的時候做詳細的闡述。為了計算最后12個月的財務數據,我們可以將2014年年度(截至日期2014年12月31日)加上2015年第三季度(截止日期2015年9月30日),然后,我們必須再減去3個季度或9個月的財務數據(2014年前三個季度),這樣我們就可以算出最后12個月(LTM)的財務數據了。所以:LTM=2014年年度(截至日期2014年12月31日)數據+2015年第三季度(截止日期2015年9月30日)數據-2014年第三季度(截止日期2014年9月30日)數據。

我們知道企業價值=市值(股權價值)+所有債務合計+少數股東權益-現金和現金等價物。   

我們之前已經計算好的股權價值(市值)為:31,551,289,623元。

所有債務的合計是指截至2015年9月30日的短期借款,長期借款以及一年內到期的非流動負債余額的總計為:2,055,070,000元

截至2015年9月30日的少數股東權益可以在資產負債表里面找到,為:25,706,700元   

截至2015年9月30日的現金和現金等價物同樣在資產負債表里面找到,為:592,696,000元

LTMEBITDA為:382,115,075元

EBITDA的倍數= (31,551,289,623+2,055,070,000+25,706,700-592,696,000)/ 382,115,075=86.5倍。

我們得到了86.5倍的EBITDA倍數

終值=2019年的EBITDA * 86.5= 773,910,381.2*86.5=66,915,736,526元。

下一步,我們需要用剛才計算的貼現率將這個終值折為現值。因為EBITDA是基于2019年,我們折現年限是5年。這樣終值的現值=66,915,736,526/(1+10.37%)^ 5= 40,862,012,457.4元。

以上計算,我們也以財務模型來表達,如下圖所示:

 據EBITDA倍數法,為了得到的企業價值,我們還必須將終值的現值加上我們之前計算的無杠桿自由現金流的現值之和。這樣我們就計算出的總企業價值了。如下圖表所示:

基于EBITDA倍數估計的企業價值就是 41,485,574,930.5元。剛才我們計算了終值/EBITDA的倍數是86.5倍,現在我們基于EBITDA倍數法計算出了的企業價值,那么的企業價值/LTMEBITDA的倍數是多少呢?

企業價值/LTMEBITDA=41,485,574,930.5/382115075=109倍。十分恐怖地高。為什么這么說呢?我們可以和同期美國應用信息軟件行業的企業價值/EBITDA的倍數來做個比較。

根據美國7480家上市企業按行業統計的企業價值/EBITDA倍數。其平均值為14.74倍。其中,應用信息軟件行業,也就是所處的行業的企業價值/EBITDA倍數為15.71. 換句話說,如果是在美國上市的話,他的企業價值只有大約6,003,027,828元 (382115075*15.71) 。即在中國上市的估值比在美國上市的估值高7倍左右。這么大的區別,我們不禁要問,是否中國的股市的泡沫已經大到無以復加的程度了。

計算出的企業價值,我們再反過來計算的股權價值。還記得企業價值的公式嗎?重要的事情說三遍。

企業價值=市值(股權價值)+所有債務合計+少數股東權益-現金和現金等價物,

那么股權價值=企業價值-(所有債務合計+少數股東權益-現金和現金等價物)。這樣,我們就能很容易地計算出的股權價值。如下圖表所示:

基于EBITDA倍數估計的股權價值為: 39,997,494,230.5元。我們將股權價值除以完全稀釋的流通股數量(1,001,628,242股), 就得出基于EBITDA倍數法計算的股價為:39.93元/股這個數值(39.93元/股)比目前的股價31.50元/股高不少。這意味著的目前的股價被低估, 似乎還有上升空間。  真的是這樣么?不管怎樣,這個倍數是公司目前市值的表現。

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